ComercioExterior, vol. 49, núm. 6, México, junio de 2000

Conglomeradosy reforma financiera

Eugenia Correa

Profesorae investigadora de la Facultad de Economía de la UNAM <correa@ servidor.unam.mx>. Una primera versiónde este trabajo se presentó en el seminario internacional Nuevas EstructurasFinancieras: Tendencias y Desafíos, organizado por el Proyecto de InvestigaciónPresente y Futuro de los Servicios Financieros, a cargo de Alicia Girón yEugenia Correa. La autora agradece el apoyo de las becarias Claudia Maya y ElizabethConcha.

La compulsión porlas fusiones y la configuración de verdaderos megaconglomerados financieroshan estado presentes en el curso de las más recientes crisis financieras ybancarias del mundo. Ese fenómeno, cabe destacar, también se presentaen otros sectores de la economía, además del financiero.1 El proceso de fusiones y adquisiciones en sectoresno financieros demanda volúmenes crecientes de recursos, amplitud y diversificacióngeográfica, así como profundidad en el mercado financiero, lo cualhace que los propios intermediarios financieros busquen posicionarse mejor y profundizare incluso controlar ciertos segmentos del mercado. En concreto, los factores queimpulsan la consolidación e integración en los mercados financierospor todo el mundo, hasta la verdadera conformación de conglomerados, son,desde la perspectiva bancaria: las pérdidas asociadas a carteras impagadas;los requerimientos para la formación de reservas y la capitalización,así como el descenso de la rentabilidad de los accionistas y con ello el desplomede las cotizaciones, lo que les coloca en el camino de la fusión o de la quiebra.Desde la perspectiva financiera destacan los términos de la nueva competenciaen un mercado crecientemente desregulado; la compulsión por ampliar el posicionamientoen el mercado en épocas deflacionarias, y la diversificación de operacionescon abatimiento de costos.

La liberalización y la desregulaciónfinancieras son procesos presentes en la economía mundial en el períodoposterior a Bretton Woods que modifican profundamente las estructuras
financieras, las condiciones de financiamiento de la inversión y el repartode la riqueza mundial.2

El insuficiente crecimiento económicoen los años ochenta y noventa, junto con la creciente fragilidad financiera,han conducido a los mercados a la innovación financiera y a la restructuracióninstitucional con el fin tanto de elevar la cobertura contra los riesgos y la rentabilidadde los activos financieros, cuanto de enfrentar la competencia incrementada y proveersede liquidez incluso en condiciones adversas de mercado.3

Parte de los cambios en las estructurasfinancieras es el nuevo significado de los llamados inversionistas institucionalesen los mercados financieros de las mayores economías, la integraciónde múltiples servicios y la formación de conglomerados financieros.La innovación financiera y el nuevo nivel de concentración en éstey otros sectores económicos están modificando rápidamente lasestructuras financieras. La propia desregulación ha dado lugar a la desestructuraciónde los llamados modelos anglosajón y alemán outsider e insider;4pero sin que se configuren nuevas estructuras financieras, probablemente másinternacionales o regionales, pero estables entre sí, como las que privaronen el período de Bretton Woods.

En este trabajo se analiza sólouno de los componentes que revelan la presencia de estructuras financieras másconcen- tradas e inestables. Parece que está configurándose un mundofinanciero unipolar con creciente presencia del dólar y de los agentes financierosestadounidenses, en tanto que ninguna de las otras dos potencias, Alemania y Japón,ni propiamente la Unión Europea, han podido, hasta el momento, emprender tareasde estabilización cambiaria con el dólar. Por el contrario, podríaseñalarse que con las fórmulas de titulación de activos, conglomeraciónde intermediarios y expansión de los productos sintéticos e inversionistasinstitucionales, en la jerarquía monetaria y financiera de la globalizaciónen este ámbito, la modalidad estadounidense, sus intermediarios y conglomeradoshan obtenido, hasta ahora, una rentabilidad impensable en épocas de paz conbase en una de las más largas expansiones económicas de su historiay también en el crecimiento del valor de los activos financieros en dólares.

La intención es exploraralgunos de los elementos necesarios para el análisis de las transformacionesen la organización y operación de los intermediarios financieros ysus mercados, en particular los megaconglomerados que se están formando yque influyen de manera decisiva en la transformación de las estructuras financieras.Si bien las autoridades reguladoras y supervisoras elaboran el marco jurídicoy normativo en el cual operan los intermediarios y a su vez norman o regulan o desregulanla relación de éstos con el resto de la economía, la megaconglomeraciónfinanciera les confiere un papel fundamental en el cambio estructural. En la primeraparte del trabajo se describe la presencia del sector financiero mundial en la economíacontemporánea a fin de contar con una idea de magnitud económica. Posteriormentese analizan algunos de los principales datos de la tendencia a la concentraciónfinanciera mundial, en especial en las economías desarrolladas, que representanel mayor volumen de recursos financieros en los mercados. Asimismo, se analizan losdatos de concentración en las actividades más dinámicas de losmercados financieros: el crecimiento de las operaciones con instrumentos derivadosy el acelerado desarrollo de los inversionistas institucionales. Por último,se examinan algunos elementos de lo que se ha dado en llamar la nueva arquitecturafinanciera internacional, basada en la expansión de la disciplina de mercadoen un mundo financiero competitivo que, sin embargo, se encuentra con la realidadde una considerable concentración sectorial y el elevado poder de mercadode unos cuantos megaconglomerados.

La cuestión del apalancamientoen la operación de los intermediarios financieros, como en el caso del fondode cobertura Long-Term Capital Management y su quiebra por funcionar con base enrecursos de préstamos, conduce a analizar la conglomeración financieracomo un problema de consolidación de operaciones y su redimensionamiento,pero especialmente como el de una restructuración que tendería a estrecharlos vínculos entre conglomerados, piramidales pero con restricciones cíclicasa las relaciones entre éstos debido precisamente a la fragilidad de los mercados,cerrando "espacios financieros" a la competencia.5 Sinembargo, no hay una respuesta simple o única para los actuales problemas económicosy las tendencias financieras mundiales; los fenómenos señalados, apenasformulados como hipótesis de trabajo, pueden contribuir a una lectura máscomprehensiva del proceso de cambio en los mercados financieros en los últimosaños.

El sector financieroen la economía mundial

El sector financiero ocupaun lugar estratégico en la movilización de activos, colocacióny rentabilidad, en el funcionamiento solvente de los sistemas de pagos y en el financiamientode la actividad económica. En conjunto, los 50 conglomerados financieros másgrandes del mundo sumaron activos en 1998 por 17.7 billones de dólares, equivalentesa casi 60% del producto mundial; el valor de los activos totales de las 100 empresastransnacionales no financieras más grandes en 1997 llegó a 4.2 billonesde dólares.6

Un reducido grupo de intermediariosopera cada día en los mercados cambiarios más de 1.5 billones de dólares,monto equivalente a la deuda total acumulada en la historia de los paísesen desarrollo hasta 1994. Se estima que por su valor de capitalización enel mercado, el sector financiero representa 20% del total. Como se aprecia en elcuadro 1 por sí solos los bancos comerciales suman un valor de mercado equivalenteal de las compañías telefónicas y muy superior al de las empresaspetroleras y farmacéuticas.7 Una idea que refleja mejor aún la magnitud delos recursos movilizados en los mercados financieros puede obtenerse de lo siguiente:en 1997 el valor de capitalización del mercado accionario y la deuda tituladade los países de la Unión Europea, Estados Unidos y Japón ascendíaa más de 46 billones de dólares o más de dos veces el productointerno de estos países.

1. El valor de mercadoconsidera a los sectores presentes en la lista de las 500 empresas más grandespor su capitalización en escala mundial.

Fuente: FinancialTimes, en línea, 1999.

Por su valor de mercado en EstadosUnidos, el sector financiero representaba 16% del total de las mayores 500 empresasque cotizaron en 1998. Sólo los bancos comerciales listados (véaseel cuadro 2) equivalen al valor de las compañías telefónicas.Una aproximación al volumen de recursos que administran las empresas financieraspuede obtenerse de la siguiente cifra: el crédito total en ese paíssuma casi tres veces su producto interno. Para América Latina, los 19 mayoresbancos comerciales representan casi 2% del valor de mercado de los mayores bancoscomerciales del mundo y puede calcularse que manejan activos equivalentes a 70% delproducto interno sólo de México.

1. El valor de mercadoconsidera a los sectores presentes en la lista de las 500 empresas más grandespor su capitalización en Estados Unidos.

Fuente: FinancialTimes, en línea, 1999.

Todos estos datos y otros que seanalizan a continuación dan cuenta de la presencia del sector financiero enla economía mundial y, como se analiza más adelante, por su nivel deinternacionalización y concentración puede considerársele comoun sector determinante en el rumbo económico y político del mundo enel nuevo siglo.

La concentraciónfinanciera al finalizar el siglo

El nivel de operacionesalcanzado por algunos de los mayores intermediarios financieros los coloca en unaposición igual o incluso superior a la de los grandes conglomerados industriales.Por ejemplo, en Estados Unidos el valor de mercado de Microsoft en 1998 llegóa 407 000 millones de dólares y el de IBM a 214 000 millones de dólares,en tanto que Citigroup o Bank of America alcanzaron 150 000 y 113 000 millones dedólares, respectivamente. Otros grandes consorcios, como MCI o Lucent, llegarontambién a 150 000 millones. Por sus activos, los bancos mencionados duplicanlos de General Electric, triplican los de Ford o los de IBM y ni qué decirde los de Microsoft que sólo alcanzan 23 000 millones de dólares. Porsus ingresos netos, 5.8 y 5.1 miles de millones de dólares, cada uno de losdos grandes bancos se equipara a los de Ford.8

En el caso de los grandes bancosdel Reino Unido, el hsbc Holding, con activos superiores al monto del producto internode México, tiene un valor de mercado apenas por debajo de Glaxo y BritishTelecommunication; Barclays Bank, por ejemplo, duplica el valor de empresas comoUnilever o Reuters y sus activos cuadruplican los de BP Amoco. Deutsche Bank de Alemania,que recientemente adquirió Bankers Trust, tiene un valor de capitalizaciónsuperior a Bayer, Volkswagen y Hoechst; sus activos cuadruplican los de Dailer-Chryslery su rentabilidad se asemeja a la de Deutsche Telekom o Bayer. En Francia, los grandesbancos Société General, Banque Nationale de París y Paribas,que están en curso de fusionarse, formarían el banco mundial másgrande por el valor de sus activos, superior al billón de dólares,equivalente al producto interno de México y Brasil. En lo individual, su valorde capitalización supera al de Rhone-Poulenc y duplica el de Renault o Peugeot.De manera conjunta su valor de capitalización podría llegar a equipararsecon el de France Telecom.

Los bancos japoneses Dai-Ichi Kangyoy Fujii recientemente anunciaron su posible fusión, con lo cual su valor demercado conjunto se compararía con el de Honda o Sony, aunque por separadosuperan a Toshiba, Nec o Nintendo. En medio de una profunda crisis, en el curso tambiénde fusiones como en los anteriores países, el hasta ahora mayor banco japonés,el Bank of Tokio-Mitsubishi, alcanza un valor de capitalización que equivalea la suma de conglomerados tan importantes como Sony e Hitachi. El valor respectivode los bancos suizos Credit Suisse y ubs se acerca al de grupos tan importantes comoNestlé y su rentabilidad se encuentra entre las de los cinco mayores negociosde ese país, junto con Roche y Novartis.

La suma de los activos manejadospor los mayores intermediarios financieros de estos seis países, alrededorde 50 conglomerados de la "industria" financiera mundial (bancos comerciales,aseguradoras y bancos de inversión) y que aun cuando se rigen por distintascircunstancias normativas constituyen conglomerados financieros, asciende a 17 billonesde dólares, lo que representa, como se señaló, casi 60% delproducto mundial.9

El proceso de megafusiones continúaen telecomunicaciones, energía, química y otros sectores. En serviciosfinancieros, incluyendo bancos, el FMI señala que "se han creado extensosconglomerados financieros diversificados, los cuales alcanzan todo el espacio delos servicios financieros y de los mercados globales".10

Es previsible que el proceso demegafusiones continúe en la Unión Europea cuya restructuraciónfinanciera como consecuencia de la creación del euro apenas parece estar empezando,en Japón principalmente por el impulso de la profunda crisis bancaria, y enEstados Unidos, donde palmo a palmo se disputan la supremacía y los términosde la asociación entre los bancos comerciales y las firmas de títulos.Así, de continuar el curso de las fusiones, en muy pocos años unoscuantos megaconglomerados financieros dominarán el sector, como sucede consectores tan importantes como el de la producción de semillas, las telecomunicacioneso la energía.

El grado de concentraciónen los mercados financieros puede verse, a manera de ejemplo, en el mercado cambiario.Nueva York, Londres y Tokio, los mayores centros bancarios del mundo, operan 60%del volumen mundial, seguidos de Singapur, Suiza, Hong Kong y Alemania. La mitadde las transacciones en los mercados cambiarios son a través de las fronterasy 80% en dólares de Estados Unidos. Los más importantes participantesson bancos privados, bancos centrales, corporaciones transnacionales y corredurías(brokers). El mercado interbancario suma 70% aproximadamente; los 20 mayoresbancos del mundo manejan entre 65 y 70 por ciento del total.

El mercado más dinámicode los años noventa ha sido el de productos derivados. A fines de 1998, elBanco de Pagos Internacionales (BPI) calculó en 72 billones de dólaresel monto de las operaciones privadas (over-the-counter, OTC) y en 13.5 billoneslas del mercado organizado. En estas últimas, Estados Unidos es el primero,con 7.3 billones, seguido de Europa, con 4.4 billones, y Asia, con 1.8 billones.11

La banca estadounidense es la participantemás importante del mercado OTC, el cual operó, según calculaAlan Greenspan, presidente de la Reserva Federal de Estados Unidos, 80 billones dedólares hacia marzo de 1999; los bancos comerciales y de inversiónde este país participan con 40%; ninguna otra nación se le equipara.La exposición de los bancos en esos contratos podría estimarse en 325000 millones de dólares, sólo una fracción del valor total delos contratos y que representa 6% de los activos totales de aquéllos12

El valor total de los contratosde derivados (notional value) de los bancos comerciales creció 30%en 1998, la mayor tasa desde 1994. "No debe sorprender que la rentabilidad deproductos derivados ha sido el principal componente en el significativo crecimientode los ingresos diferentes de los intereses de los bancos mayores y sin duda es unelemento del crecimiento de la participación de la industria financiera ensu conjunto en la producción corporativa estadounidense durante la décadapasada." 13 Sin embargo, señala el gobernador de la ReservaFederal estadounidense, a pesar de toda la evidencia sobre el valor de los derivadospara una economía de mercado, "...permanece el profundo temor de quemientras el riesgo individual claramente parece haberse reducido mediante la diversificaciónfacilitada por los derivados, el riesgo sistémico se ha vuelto mayor. Sinduda, los derivados facilitan la instrumentación de estrategias de intercambioapalancadas, [...] la posibilidad de incrementar el riesgo sistémico es unhecho que requiere mayor comprensión"14

El nivel de apalancamiento conque opera un buen número de intermediarios financieros se ha hecho evidenteen los momentos más agudos de las sucesivas crisis financieras y bancariasde los últimos años, principalmente en las economías de losllamados mercados emergentes, como México, Brasil, Indonesia, Tailandia, Corea,etcétera, pero también en los mercados de los países desarrollados.Así, por ejemplo, en la crisis del tercer trimestre de 1998 las pérdidasrelativas a la exposición crediticia en el mercado OTC crecieron a nivelessin precedente debido a la caída en los precios de los valores subyacentes.Sin embargo, se afirma que aquéllas se mantuvieron por debajo de la tasa decartera vencida en préstamos.15

El BPI en su informe especial sobrelos global OTC, mercado privado de productos derivados, señalóque ahora sus estadísticas incluyen una estimación del valor del montodesembolsado notional de los contratos OTC, el cual a finales de diciembrede 1998 llegó a los 80 billones de dólares, es decir 11% del registradoen junio de ese año. Su valor de mercado bruto alcanzó 3.2 billones.Los derivados en tasas de interés continúan siendo el más importantecomponente del mercado, con 72%. Su crecimiento también se atribuye a la crisisglobal del tercer trimestre, especialmente al incremento de los contratos en tasade interés, en donde el acortamiento del margen (spread) de las posicionesapalancadas (widespread unwinding of leveraged positions) condujo a un incrementoen los swaps de tasas de interés.16

Ampliamente vinculados al crecimientodel mercado de productos derivados, así como al movimiento generalizado detitulación del crédito, los inversionistas institucionales concentranun creciente volumen de recursos financieros.17 Su nivelde concentración, su posicionamiento de cartera y el volumen de recursos conque operan ha ido descubriéndose a lo largo de las sucesivas crisis financierasen las economías de los mercados emergentes, pero también en las delos países desarrollados. Así, aunque para los inversionistas institucionalessu participación en valores de economías en desarrollo es marginalrespecto al monto total de sus carteras, también es cierto que para muchasde éstas dicha participación representa un monto de recursos significativo."Existe evidencia de que la mayor concentración del ahorro en manos delos inversionistas institucionales ha contribuido a esta mayor volatilidad de losprecios de corto plazo. La evidencia disponible parece dar bases a la últimahipótesis: un incremento de las tenencias institucionales precede al incrementode la volatilidad".18

Un ejemplo fue la crisis monetariaeuropea de 1992, cuando se acusó a los fondos de cobertura (hedge funds)de ser los causantes de la crisis al tomar posiciones congruentes con la realineaciónde las monedas (especulando en contra de la estabilidad). Los fondos de coberturaactuaron como líderes en el mercado, pero la fuerza financiera real provinode los fondos mutualistas (mutual funds), los fondos de pensión y compañíasde seguros y las corporaciones no financieras.19 Algunas fuentesidentificaron un comportamiento "en manada" de los inversionistas institucionalesen diversas crisis financieras, como la de México en 1994 y las de Tailandia,Indonesia y demás países asiáticos en 1997.20A pesar de la enorme variedad de inversionistas institucionales, de su elevado número,de los muy distintos marcos regulatorios nacionales y de la diversidad de interesesy composiciones de las carteras de aquéllos, un pequeño grupo poseeun enorme poder de determinación en los mercados debido tanto al volumen derecursos que maneja como a su posición en el mercado, ampliamente desarrolladamediante la conformación de los conglomerados financieros.21

A fines de 1998 se estimóque los inversionistas institucionales manejaban un volumen total de activos superiora 40 billones de dólares, de los cuales los estadounidenses acumulaban másde 60%. Así, en Estados Unidos " más de 2 000 administradoresde dinero, entre ellos bancos e inversionistas institucionales, [y] los cinco administradoresde fondos más grandes tienen una participación de 20% del mercado,mientras que la de los 20 mayores es de 40%. Algunos análisis predicen quelos avances en la tecnología informática, la necesidad de hacer enormesinversiones en los sistemas de información de punta y la dura competenciapueden conducir a un número relativamente menor de megafirmas (con activossuperiores a los 100 000 millones de dólares) y a un grupo de pequeñasboutiques especializadas, quedando
eliminadas las compañías de tamaño medio."22

El listado de los conglomeradosfinancieros más grandes del mundo se modificó rápidamente en1998 y 1999. Las sucesivas fusiones anunciadas o en curso están cambiandoel panorama financiero, mientras que las autoridades del ramo han acelerado los trabajosde la agenda de reformas para la arquitectura financiera internacional, en particulardesde la crisis financiera de 1998.

Los 50 mayores consorcios financierosdel mundo se enlistan en el cuadro 3. La conglomeración por paísesen las economías desarrolladas muestra claramente que este proceso continuarádurante los próximos meses en virtud no sólo de la fuerza de ese fenómenoen otros sectores económicos, sino también del rápido establecimientode nuevas marcas en la competencia por los mercados. Los mayores conglomerados japonesesse encuentran en un proceso de redimensionamiento de sus operaciones, que consideratanto el paulatino saneamiento de sus carteras y la quiebra o fusión de instituciones,como la restructuración de los mayores grupos económicos debido a suelevado nivel de apalancamiento en condiciones de depresión o estancamientode sus mercados.23

1. Incluye bancos,firmas de valores y aseguradoras, según la actividad principal informada porla fuente.

Fuente: BusinessWeek, 12 de julio de 1999.

Es notable el cambio en la presenciade las instituciones de Estados Unidos en el mercado mundial, a pesar de que el procesode fusiones en este país aún tiene espacio y ha avanzado de maneramenos brusca debido a la paulatina remoción de la legislación. El númerode organizaciones bancarias en ese país se redujo 30% de 1987 a 1997; el significativoincremento del nivel de concentración se refleja en el porcentaje de activosque controlan las diez organizaciones bancarias más grandes de Estados Unidos:de 22% en 1980 creció a 34% en 1997, y en la actualidad llega a 53 por ciento.24

Desde 1980 se han registrado alrededorde 7 000 fusiones bancarias. De 190 de ellas, con 10 200 millones en activos adquiridosen ese año, se pasó a 649, con 123 300 millones en 1987. Sólolas cinco mayores fusiones anunciadas a principios de 1998 suman un total de 500000 millones en activos bancarios. Las megafusiones más importantes se efectuaronen los años noventa, como las del Chase-Chemical, WellsFargo-First Interestate,NationsBank Barnett, Union CoreState y más recientemente Citicorp y Travelers,Nations Bank y BankAmerica. Así, en la estructura bancaria estadounidenseaparece un nuevo nivel de concentración y en especial una rápida expansiónde aquélla hacia los negocios en valores y seguros en los años noventa,junto con la creciente intermediación institucional.

El tejido de relaciones entre losdiversos intermediarios financieros, así como la tendencia a la desapariciónde las fronteras regulatorias entre ellos, aunada a la conglomeración en curso,posibilitan un acercamiento parcial, tanto en relación con el verdadero gradode concentración en el sector financiero, como con el análisis delnivel de exposición y apalancamiento. En el cuadro 3 se presentan los mayoresconglomerados financieros mundiales por sus activos. De nuevo, debe tenerse presenteque su participación en el mercado financiero podría ser mucho mayorsi se comprobasen sus interrelaciones con otros intermediarios institucionales ysus operaciones fuera de balance. Entre los diez mayores conglomerados financierosque presenta el cuadro 4, los tres japoneses manejan activos equivalentes a 54% delproducto interno; el alemán alrededor de 36%; el grupo francés casi68%; el del Reino Unido, 37%; los dos estadounidenses, 16%; el suizo, 217%, y elde los Países Bajos, 116%. Estas cifras son en realidad un indicador indirectode su poder de mercado, que puede ser aún mayor si se consideran las relacionespiramidales entre estos conglomerados y los no financieros y de éstos respectoa los intermediarios y mercados de los países en desarrollo. Sin embargo,el proceso de fusiones aún no concluye y es dable esperar que en los próximosaños unos cuantos conglomerados financieros marcarán las pautas financierasfundamentales en todo el mundo.

1. Anunciada megafusión.

Fuente: BusinessWeek, 12 de julio de 1999.

 Una nueva arquitectura financiera para un mundofinanciero conglomerado

La crisis global, asícalificada por Alan Greenspan, de 1997 y 1998, impulsó y renovó lasideas de reforma financiera, de manera que el nuevo siglo se inicia con las leccionesde sucesivas crisis financieras internacionales. Distintos grupos de trabajo internacionalespara la supervisión y regulación financiera intensificaron sus accionese incluso se crearon otros más desde el último tercio de 1998. Losresultados de estos trabajos empezaron a conocerse durante 1999, destacando el llamadoa fortalecer e incluso crear una nueva arquitectura financiera internacional.

A pesar de la presencia decisivadel conglomerado financiero en los diversos mercados, de su participaciónen los grupos y comités para la reforma, en los informes apenas se mencionao incluso se omite el elevado poder de mercado de algunas empresas financieras, supresencia notable en algunos mercados, instrumentos y actividades; los cambios súbitosen la composición de sus carteras que precipitan crisis financieras, o supresencia en acuerdos de financiamiento emergente.25

En lo que sigue se analizan algunascaracterísticas de la reforma a la arquitectura financiera internacional encurso, las propuestas que hasta ahora se discuten y algunos de los resultados a quese ha llegado. Por último, se consideran sus límites respecto al elevadonivel de conglomeración presente en los mercados financieros.

En los grupos de trabajo establecidosdestaca la participación de instituciones como el Banco de Pagos Internacionalesque ya lo hacía por medio de distintos grupos y comisiones; un grupo especialdel Presidente de Estados Unidos; el Fondo Monetario Internacional; la Organizaciónpara la Cooperación y el Desarrollo Económicos (OCDE); el Banco Mundial;la Organización Mundial de Comercio; el Grupo de los Siete (G7); el Institutode Finanzas Internacionales; la Reserva Federal, la Oficina del Controlador de laMoneda y el Comité de Banca y Servicios Financieros de la Cámara deDiputados, todos ellos de Estados Unidos; el Comité sobre Sistema FinancieroGlobal del Grupo de los Diez (G10), donde participan funcionarios de bancos centrales;el Comité de Normas Contables Internacionales; la Asociación Internacionalde Derivados y Swaps, y un grupo privado formado por 12 grandes instituciones financieras,presidido por Goldman Sachs y J.P. Morgan.

Así, diversos grupos delos sectores público y privado de la que se conoce como la comunidad financierainternacional se han unido para elaborar propuestas de una nueva arquitectura financiera,principalmente enfocada a proveer nuevas guías y recomendaciones para la administracióndel riesgo, mejorar las prácticas contables para disponer de informaciónde calidad, suficiente y oportuna, etcétera.

En especial el FMI participa activamenteen la búsqueda de reformas que permitan prevenir y frenar las consecuenciasde las sucesivas crisis financieras que han comprometido sus recursos e incluso cuestionadosus capacidades. "El Fondo Monetario Internacional ha estado acrecentando elalcance de sus actividades de supervisión tradicionales con mayor énfasisen la publicación de datos, evaluación de la vulnerabilidad, deuday administración de reservas, reforma del sector financiero y liberalizaciónde la cuenta de capitales."26 Los balances más recientes del FMI arrojanresultados en diversas áreas: transparencia, estándares contables,valuación de carteras, administración de riesgos, supervisiónbancaria y financiera, regulación de quiebras y riesgos sistémicosen escala internacional. En 1999 se dieron a conocer numerosos informes y otros másestán pendientes para el año 2000. Aunque se trata de grupos de trabajodiversos y en ocasiones con la participación del FMI, la aplicaciónobligatoria de las distintas normatividades depende de la comunidad financiera internacionaly en particular de que el Fondo las apruebe e instrumente.

Transparencia,estándares contables y administración de riesgo y supervisión

En primer lugar, los requerimientosde transparencia se aplican en las actividades del propio FMI. Así, con laparticipación voluntaria de las autoridades de los países involucradosse publicarán las cartas de intención, los memorandos de políticaseconómicas y financieras y los documentos de marco de políticas; tambiénse dará a conocer el uso de recursos del Fondo por los miembros. Todo ellose hará de manera experimental pues se teme vulnerar la confidencialidad conque tradicionalmente se trabaja.

Se promueve la suscripciónde acuerdos voluntarios entre los países para formular estándares depublicación de información sobre reservas internacionales y deuda externa(Special Data Dissemination Standard), transparencia fiscal (Code of Good Practiceson Fiscal Transparency) y probablemente muy pronto se terminen de aprobar estándaresde transparencia en política monetaria y financiera (Code of Good Practiceson Transparency in Monetary and Financial Policies).

El FMI trabaja con otras institucionesfinancieras y con el sector privado para decidir si deberán incluirse indicadoresde vulnerabilidad macroprudencial o si se establecerán otra clase de incentivospara que los países den a conocer la información que permita evaluarlos sistemas financieros y su potencial de vulnerabilidad. Se considera, incluso,añadir esos estándares a los criterios de elegibilidad para el otorgamientode líneas de crédito contingente.

Por otra parte, la transparenciay los requerimientos de estándares contables también consideran eldesempeño de las empresas privadas del sector. Por ello, otras institucionesy grupos de trabajo elaboran informes para proponer medidas que mejoren la transparenciaen el sector privado. Los resultados de las Comisiones de la OrganizaciónInternacional de Valores (International Organization of Securities Commissions, conocidascomo IOSCO), que es un foro de cooperación entre entidades supervisoras delos mercados de valores de diversos países, se consideran recomendaciones,no obligatorias para los miembros. Entre ellas destacan los estándares internacionalespara revelar información sobre las colocaciones internacionales de valores,recomendaciones de estándares para el comercio e información en productosderivados, mecanismos para incrementar la transparencia de las operaciones entrelas compañías de valores y las instituciones financieras altamenteapalancadas y en general mejorar los flujos de información entre los participantesdel mercado, los reguladores y el público usuario.

La Asociación Internacionalde Supervisores de Seguros (International Association of Insurance Supervisors) tieneel propósito de promover la cooperación de entidades reguladoras enseguros y sus acuerdos no son obligatorios para los miembros sin que se considerenrecomendaciones. Desde 1997 emitió una guía de estándares yprincipios para la supervisión de aseguradoras y, si bien su aplicaciónno es obligatoria, el Banco Mundial difunde esos principios para que los paíseslos apliquen.

El Comité de Normas ContablesInternacionales, junto con la Federación Internacional de Contadores y elComité de Basi-lea sobre Supervisión Bancaria, emitieron las NormasContables Internacionales (International Accounting Standards); sus miembros sonfundamentalmente del sector privado y la adopción de las normas no es obligatoriapues depende de la decisión de las autoridades nacionales.

El Instituto de Finanzas Internacionales,foro de análisis que
reúne a bancos privados, también organiza grupos de trabajo para identificarlas mejores prácticas y para elaborar estándares en distintos temas,como las economías de los mercados emergentes, definiciones comunes en lallamada composición de la industria financiera, préstamos vencidosy criterios de clasificación de préstamos y evaluación de riesgo.

Supervisiónbancaria y fortalecimiento de los sectores financieros

Es evidente la preocupaciónsobre la solvencia de los sectores bancarios y la evaluación de su vulnerabilidad,después de más de 130 crisis bancarias en los últimos añosy la expectativa de otras más en los años por venir. En virtud de queéstas se atribuyen principalmente a la debilidad de los marcos supervisoresy normativos contables, las acciones se encaminan a la transparencia y la estandarizacióncontables. Sin embargo, entre aquellas de mayor trascendencia se encuentra el Programade Evaluación del Sector Financiero (Financial Sector Assessment Program,FSAP), creado por el Comité de Vinculación Banco-Fondo sobre el SectorFinanciero (Bank-Fund Financial Sector Liaison Committee, FSLC), que a su vez fueestablecido por el FMI y el Banco Mundial. El programa ya se aplica de manera pilotoen 12 países e incluye, entre otras cuestiones:

1) Desarrollar indicadoresde solvencia y manejo pruden- cial de las instituciones financieras, así comoindicadores del sector corporativo para prevenir burbujas en el mercado accionario.

2) Identificar fortalezasy debilidades en los mercados financieros, en la estructura, eficiencia y liquidezen los mercados de dinero y capitales, así como en los mercados de divisasy deuda.

3) Identificar las políticasde préstamo de los bancos centrales, incluyendo sus actividades como prestamistasde última instancia y proveedores contingentes de liquidez.

4) Revisar y evaluar lossistemas de pagos, incluidos los procedimientos de administración de riesgos.

5) Reformar el marco legal,la regulación prudencial y la supervisión, para la observancia de estándaresy buenas prácticas.

6) Adecuar las políticas,la regulación y el marco supervisor de las instituciones financieras, incluyendola aplicación de los principios de capitalización adecuada recomendadospor el Comité de Basilea.

7) Adhesión a losestándares internacionales en políticas monetaria y financiera, asícomo en materias contable y de información.

8) Acuerdos para administrarcrisis con redes de seguridad financiera, desarrollos para la liquidaciónde bancos y de programas de seguro de depósitos y otras garantías.

9) Fórmulas paraevaluar la vulnerabilidad estructural sustantiva y las desviaciones de las buenasprácticas para minimizar los riesgos sistémicos mediante un programade reformas al sistema financiero, incluyendo su secuencia y las necesidades de asistenciatécnica.27

El Comité de Basilea sobreSupervisión Bancaria recientemente concluyó una revisión delMarco sobre capital adecuado y su Guía de prácticas sanas para lacontabilidad y revelación crediticia. Este Comité ha presentadoinformes como: Marco para los sistemas de control interno de las organizacionesbancarias; Recomendaciones para la revelación pública de intercambioy actividades en derivados de firmas bancarias y de valores; Mejorando la transparenciabancaria; Prácticas sanas en la contabilidad crediticia y su revelación,y otros más.

Asimismo, derivado de la recientecrisis global, se considera la vulnerabilidad presente en la operación delas instituciones muy apalancadas y sus relaciones con el resto de los sistemas financieros.Varios grupos han presentado sus informes, entre ellos: Interacciones de los bancoscon instituciones altamente apalancadas (Comité de Basilea sobre SupervisiónBancaria); Fondos de cobertura, apalancamiento y las lecciones del LongTerm Capital Management (Grupo de Trabajo del Presidente de Estados Unidos sobreMercados Financieros); Fondos de cobertura y su papel en los mercados financieros(Deutsche Bundesbank), y Fondos de cobertura, estabilidad financiera e integridadde los mercados (Banco de la Reserva de Australia). Otros más estánpor aparecer, como la revisión del FMI de los principios de capitalizaciónbancaria propuestos por el Comité de Basilea, así como un manual dela metodología para evaluar el cumplimiento de estos principios. Cabe señalarque el Banco Mundial, independientemente de ello, continúa evaluando su adhesióna estos principios.

Deuda externa

Ya circula una compilaciónde las estadísticas de deuda externa realizada de manera conjunta por el BancoMundial, la OCDE y el Banco de Pagos Internacionales, conocida como Creditor-basedJoint Debt Statistics.28 Asimismo, se instrumentan sistemas de monitoreo dela deuda privada de corto plazo y también de las líneas interbancarias(este último ya está vigente en Argentina, Brasil, Ecuador, Indonesia,Corea, México, Filipinas, Tailandia y Turquía). Se pretende evitarel endeudamiento excesivo de corto plazo y mantener reservas en niveles adecuados,evitar la rigidez o inflexibilidad de la estructura de deuda, promover una mayordistribución del riesgo entre deudores y acreedores de manera que el serviciose ajuste a la capacidad del deudor para servir la deuda de forma apropiada. El FMIprepara un informe sobre el monto adecuado de reservas internacionales y elaboramodelos para encontrar un mecanismo de detección temprana y de ayuda paraprevenir crisis de balanza de pagos.

Otros temas relacionados con elendeudamiento externo se debaten entre las instituciones internacionales y el sectorprivado, como la modificación de los términos de los contratos de emisiónde bonos soberanos para facilitar una ordenada solución en caso de una crisisfinanciera; la configuración de comités de acreedores; formas paraestablecer un diálogo regular entre acreedores y deudores; medidas para alcanzarun refinanciamiento de las líneas de corto plazo en caso de crisis que seconoce como Universal Debt Rollover with a Penalty, aunque por ahora priva ciertoescepticismo respecto a la utilidad de este último.

Normatividaden quiebras y principios de gobierno corporativo

La Comisión de las NacionesUnidas sobre Leyes Comerciales Internacionales (Uncitral, por sus siglas en inglés),el Banco Mundial y la Asociación Internacional de Tribunales adoptaron enmayo de 1997 una ley modelo relativa a la insolvencia entre deudores y acreedoresde varios países, mismos a los que se entregó para su consideración.Por otra parte, el Banco Mundial conduce a los gobiernos hacia las reformas que ensu opinión deben emprenderse conforme a las prácticas de buen gobierno,como las reformas a los sistemas de insolvencia y el marco institucional, incluyendoel impulso de tribunales especializados en bancarrotas, así como promoverla emisión de leyes de insolvencia confiables e incentivos para que los deudoresy acreedores utilicen esos mecanismos. El FMI prepara un informe sobre procedimientosde insolvencia ordenada y efectiva. El Banco Mundial intenta usarlo como guíapara crear regímenes de insolvencia eficaces en los países en desarrolloen donde participe la Uncitral. El Comité de Derechos de los Acreedores eInsolvencia de la Asociación Internacional de Tribunales desarrolla un Códigode Insolvencia, el cual puede proveer un modelo para los países que estánreformando y modernizando sus leyes correspondientes.

La OCDE, el Banco Mundial y elComité de Basilea coordinan sus acciones para conformar los llamados Principiosde Gobierno Corporativo (Principles of Corporate Governance). Éstos no sonobligatorios para los países miembros de la OCDE. También promuevenla realización de un Foro de Gobierno Corporativo Global, con la cooperaciónde otras organizaciones internacionales, el Grupo Asesor del Sector Privado y lasmesas redondas sobre gobierno corporativo regional para alentar un efectivo y continuodiálogo sobre gobierno corporativo. El Banco Mundial ofrece apoyo financieroa los países en desarrollo para impulsar reformas en gobierno corporativo.

Riesgos monetariosy financieros sistémicos internacionales

Se estudian medidas para mejorarel funcionamiento del sistema monetario internacional. El FMI examina los regímenescambiarios, los mercados de activos y los flujos de capital internacionales con diversasperspectivas sobre las ventajas de los regímenes de tipo de cambio fijo oflotante en mercados financieros liberalizados. Los recursos del Fondo se incrementaronmediante un acuerdo de revisión de cuotas, pero la propuesta de aumentar laemisión de deg aún no se aprueba, ni tampoco la de colocar instrumentosde deuda en los mercados.

Otras reformas

Se han formado grupos para revisary proponer reformas a los sistemas de pagos y a los principios por los que debe regirsea fin de garantizar el funcionamiento seguro y eficiente de éstos. El Comitédel Sistema Financiero Global, que actúa como foro de los bancos centrales,elabora recomendaciones para apoyarlos a fin de que sigan políticas monetariasy financieras estables. El Comité también pretende articular las recomendacionesde política para mejorar el funcionamiento del mercado y promover la estabilidad.

El Foro de Estabilidad Financiera,formado en 1999 con autoridades tanto nacionales del G7 como aquellas internacionalesresponsables de las cuestiones de estabilidad financiera, así como representantesde grupos regulatorios internacionales, prepara varios informes con una preocupaciónmás comprensiva de los riesgos financieros globales. Se creó un grupode trabajo para recomendar medidas que reduzcan la desestabilización potencialde las instituciones altamente apalancadas; otro más para evaluar accionesque contribuyan a disminuir la volatilidad de los flujos de capital y los riesgosdel excesivo endeudamiento externo de corto plazo, y un tercero que investiga larepercusión de los centros financieros extraterritoriales (off-shore)en la estabilidad financiera global, a fin de proponer normas de regulaciónprudencial.

El Banco Mundial prepara lo quese considera podrían ser los principios generales de las buenas prácticasen las políticas sociales, mientras que su Presidente ha señalado quela nueva arquitectura financiera internacional deberá acompañarse deuna nueva arquitectura para el desarrollo.

Se han constituido diversos gruposde trabajo y múltiples foros en el marco de la iniciativa de esa nueva arquitectura.Sin embargo, se avanza muy lentamente en la construcción ins-titucional yésta parece sólo reajustarse sin cambios signifi-cativos. La participaciónde los países de los mercados emergentes, los que padecen las más gravesconsecuencias económicas de las crisis financieras, continúa en granmedida limitándose a recibir e instrumentar el cúmulo de propuestasde reforma.

Los trabajos en torno a la nuevaarquitectura incluyen aspectos de gestión económica más ampliosque los que tradicionalmente se incluían en las acciones del FMI y del BancoMundial. La consideración de problemas, por ejemplo de buen gobierno, o principiosde políticas sociales o gobierno corporativo, o leyes de quiebra o tribunalesespeciales para bancarrotas, indica que entre los distintos actores es patente lanecesidad de restructurar la vida institucional económica, pero tambiénpolítica y social del mundo contemporáneo, de manera que permita unfuncionamiento global de los mercados.

En el recuento muy apretado quese hizo líneas arriba se destaca que si bien son diversas las preocupacionespor la estabilidad financiera mundial, los programas y las acciones tienden a convertirseen mayores compromisos de los países en desarrollo con el FMI, que es la entidadque puede hacer que las recomendaciones, los acuerdos y los convenios alcanzadosen los distintos grupos sean obligatorios. Así lo hace, por ejemplo, cuandoestablece los criterios de elegibilidad para las líneas de créditocontingente: "En el momento en que se apruebe un desembolso de una líneade crédito contingente, el miembro debe satisfacer los siguientes criterios:las políticas previas y los planes de políticas futuras deben ser talesque se considere poco probable requerir de mayores recursos. El miembro no debe enfrentarun contagio relacionado con dificultades en su balanza de pagos. Los resultados económicosdebe haberlos evaluado positivamente el Consejo Ejecutivo [...] y sus políticasdeben seguir siendo evaluadas favorablemente. En la evaluación de los resultadoseconómicos de los miembros se tomarán en cuenta los progresos alcanzadospor ellos para adherirse a los más importantes estándares aceptadosinternacionalmente. Los miembros deben tener relaciones constructivas con los acreedoresprivados y deben haber realizado progresos satisfactorios para limitar la vulnerabilidadexterna mediante la administración de la cuantía y la estructura desus deudas externas y sus reservas internacionales."29

La nueva arquitectura asíconcebida aparece muy limitada en cuanto al análisis y las propuestas paraenfrentar algunos de los problemas que se encuentran en la raíz de la inestabilidadfinanciera de los últimos casi 30 años; por ejemplo:

1) El problema del endeudamientoexterno de las economías en desarrollo que, a pesar de las sucesivas renegociacionesy refinanciamientos, continúa representado una carga incompatible con el desarrollo.

2) Tampoco ofrece propuestaspara frenar los movimientos especulativos de capital que, además de no seruna fuente de financiamiento para las economías que los reciben, han sidoun elemento de desestabilización y que precipita las crisis financieras.

3) Se estudian los regímenescambiarios y se mantiene la firme convicción en la libre convertibilidad,aun cuando las sucesivas crisis financieras han mostrado la necesidad de contar conprácticas regulatorias para la entrada y salida de capitales especulativosa fin de frenar la vulnerabilidad de las economías en desarrollo; pero nosólo en éstas, sino también en los países acreedorespara limitar las posiciones de elevado riesgo entre sus intermediarios y de riesgosistémico en sus mercados.

4) La insistencia en latransparencia no ha sido tan amplia como para regular (o invitar a suscribir convenios)la actividad financiera en los centros extraterritoriales (off-shore) quecontinúan siendo receptores de fortunas en búsqueda de discrecióno incluso de refugio de fondos procedentes de actividades ilícitas, los cualeslesionan gravemente la estabilidad financiera.30

5) El incremento de recursosdel FMI parece insuficiente a la luz de los desembolsos recientes frente a crisiscomo la de México o la de los países asiáticos, Brasil y Rusia.

6) Los diversos mecanismosde supervisión y de regulación instrumentados no alcanzan a los paísesacreedores, mientras que las autoridades de estos países y el sector privadoson las que influyen notablemente en su diseño.

En resumen, la nueva arquitecturafinanciera así concebida no asegura las profundas reformas necesarias paraevitar crisis financieras sucesivas en el futuro próximo y no presenta respuestaspara la construcción institucional de las diversas fórmulas de cooperaciónfinanciera internacional imprescindibles para una reforma internacional.31Al parecer avanza en el fortalecimiento de un mundo financiero unipolar, con libertadpara la rápida consolidación financiera y la competencia crecienteentre conglomerados, en donde los procesos de inversión, ahorro y consumoquedan sujetos a los términos del poder de mercado de un reducido grupo decompañías financieras mundiales. Una nueva arquitectura financierainternacional requiere fortalecer la cooperación entre los estados nacionalesque permita la construcción institucional reguladora de los mercados y delas empresas conglomeradas.

Notas al pie

1."La participaciónporcentual en el mercado de las diez más importantes corporaciones en cadasector en 1998 fue: telecomunicaciones, 86%; pesticidas, 85%; computadoras, casi70%; medicina veterinaria, 60%; farmacéutica, 35%; comercializaciónde semillas, 32%." Programa de las Naciones Unidas para el Desarrollo, HumanDevelopment Report, 1999. Un análisis de la dinámica del fenómenode la formación de conglomerados puede verse en Gregorio Vidal, "Concentracióneconómica, finanzas y gestión social", en Guadalupe Mánteyy Noemí Levy (compiladoras), De la desregulación financiera a lacrisis cambiaria: experiencias en América Latina y el Sudeste Asiático,DGAPA y ENEP-Acatlán, UNAM (en prensa).Regresar a nota 1

2. Allen Berger,"The Consolidation of the Financial Services Industry: Causes, Consequences,and Implications for the Future", Board of Governors of the Federal ReserveSystem Washington y Wharton Financial Institutions Centers, noviembre de 1998. Eseautor señala que la principal motivación para consolidarse en el sectores la de maximizar el valor de los accionistas mediante el incremento del poder demercado de las empresas en el establecimiento de precios o la mejora de su eficienciao el acceso a redes de seguridad.Regresar a nota 2

3. Eugenia Correa,"Liberalización y crisis financieras", Comercio Exterior,vol. 49, núm.1, México, enero de 1999.Regresar a nota 3

4. Relaciones definanciamiento conforme a una cierta modalidad histórico-concreta de relaciónbanca-industria y presupuesto público, formas de propiedad y de control delos activos y de gobierno corporativo.Regresar a nota 4

5. Un análisisde las tendencias en los mercados privados de capital y los procesos de fusionespuede verse en Gregorio Vidal, "Las transformaciones de los mercados de capitaly el desarrollo de la crisis", Comercio Exterior, vol. 49, núm.2, México, febrero de 1999.Regresar a nota 5

6. UNCTAD, WorldInvestment Report, Ginebra, septiembre de 1999Regresar a nota 6

7. Estas cifrasproceden del valor de capitalización en los mercados sólo de las empresasque cotizan, con un valor tomado en un punto específico; debe tomarse en cuentaque la cotización puede tener significativas variaciones relativas en pocotiempo. Sin embargo, estas cifras ofrecen un útil indicador de magnitud relativa.Regresara nota 7

8. Forbes,julio de 1999Regresara nota 8

9. BusinessWeek, julio de 1999. Debe señalarse que el volumen de recursos operadopor estos grandes bancos no se agota en sus activos, pues intervienen tambiénen el manejo de los recursos que se contabilizan como operaciones fuera de balance(off-balance-sheet) que en muchos casos superan el valor de los activos totalesRegresara nota 9

10. Fondo MonetarioInternacional, International Capital Markets, septiembre de 1999, anexo IV,p. 90Regresara nota 10

11. Banco de PagosInternacionales, Informe Anual, mayo de 1999Regresar a nota 11

12. Alan Greenspan,Financial Derivatives, marzo de 1999Regresar a nota 12

13. Ibid.,p. 2Regresara nota 13

14. IbidRegresara nota 14

15. IbidRegresara nota 15

16. Banco de PagosInternacionales, The Global OTC Derivates Market at the End-December 1988,2 de junio de 1999Regresara nota 16

17. Sobre losinversionistas institucionales puede verse: Eugenia Correa, "Inversionistasinstitucionales en un mercado financiero global", ponencia elaborada para elseminario internacional Desregulación Financiera, Crisis Cambiarias y FinanciamientoMultilateral para el Desarrollo, organizado por el proyecto de investigaciónCambios Institucionales en el Sistema Financiero Internacional y sus Efectos en elOrden Monetario Mundial y en las Políticas Económicas de los Paísesen Desarrollo, México, 1999, en prensaRegresar a nota 17

18. OCDE, FinancialMarket Trends, noviembre de 1997, p. 34Regresar a nota 18

19. FinancialMarket Trends, noviembre de 1997, p. 35. Según esta misma fuente la segundarazón del incremento de la volatilidad de corto plazo es la complejidad delas estrategias de inversión y de intercambio mediante instrumentos derivados."Crear derivados posibilita que los cambios en las expectativas puedan ser rápidamentetrasladados en cambios grandes en los precios y correspondientemente más volatilidaden el mercado..." (p. 35)Regresar a nota 19

20. El Fondo MonetarioInternacional en su reciente informe International Capital Markets señalaque hay momentos en las crisis financieras de Rusia, Malasia, Sudáfrica, Australiao Hong Kong en que es difícil distinguir entre una actividad especulativade los fondos de cobertura basada en una evaluación de la estabilidadmacroeconómica o en tácticas más agresivas. Afirma igualmenteque en esos momentos no es fácil distinguir entre un comportamiento en "manada"de estos intermediarios y prácticas de colusión. Septiembre de 1999,p. 221Regresara nota 20

21. Así,por ejemplo, Forbes establece el nivel de ejecución de los fondos mutualistaspor medio del Morgan Stanley Capital International's EAFE Index para los fondos accionariosy del J.P. Morgan's Global Bond Index para los fondos en valores de renta fijaRegresara nota 21

22. OCDE, FinancialMarket Trends, noviembre de 1997, p. 30Regresar a nota 22

23. Japónya no es el mayor tenedor extranjero de bonos del Tesoro estadounidense, como lofue en los años ochenta; desde 1998 lo es el Reino UnidoRegresar a nota 23

24. Al respectopuede verse el discurso de Laurence H. Meyer, gobernador de la Reserva Federal, 29de abril de 1998Regresara nota 24

25. En un trabajoprevio se advierte que en estructuras de mercado poco competitivas los inversionistasindividuales tienen capacidad de influir en el precio de los activos intercambiadosen los mercados, de manera que un incremento en el número de grandes inversionistaspuede añadir volatilidad a los mercados. Eugenia Correa, "La políticamonetaria estadounidense y los mercados emergentes de América Latina",Comercio Exterior, vol. 45, núm. 12, México, diciembre de 1995,p. 925Regresara nota 25

26. Fondo MonetarioInternacional, Report of the Managing Director to the Interim Committee on Progressin Strengthening the Architecture of the International Financial System, 24 deseptiembre de 1999Regresara nota 26

27. Fondo MonetarioInternacional, Report of the Managing Director to the Interim Committee on Progressin Strengthening the Architecture of the International Financial System, 24 deseptiembre de 1999Regresara nota 27

28. Al respectose señala que un incremento significativo de la relación entre la deudaexterna de corto plazo y las reservas internacionales crea un elevado riesgo de crisis.Sin embargo, en sucesivas crisis, el nivel de deuda de corto plazo se conoce despuésdel estallido, cuando se calculan los recursos necesarios para impedir la suspensiónde pagos y se enfrenta un encarecimiento del refinanciamiento, especialmente de estetipo de pasivosRegresara nota 28

29. Fondo MonetarioInternacional, Report of the Managing Director to the Interim Committee on Progressin Strengthening the Architecture of the International Financial System, 24 deseptiembre de 1999Regresara nota 29

30. Aunque nadiehabla contra la transparencia, la comunidad financiera mundial continúa convencidade las virtudes del "secreto bancario"Regresar a nota 30

31. Una propuestade reforma más profunda a la arquitectura financiera internacional puede encontrarseen Grupo de Trabajo del Comité Ejecutivo de Asuntos Económicos y Socialesde las Naciones Unidas, Hacia una nueva arquitectura financiera internacional,21 de enero de 1999. Para una propuesta de reforma de las relaciones financierasinternacionales puede verse Eugenia Correa, Alicia Girón e Ifigenia Martínez(coordinadoras), Globalidad y reforma al sistema monetario internacional,Miguel Ángel Porrúa Editor, México, 1999. Una lectura críticade las reformas emprendidas puede verse en Martin Mayer, "Risk Reduction inthe New Financial Arquitecture: Realities, Fallacies, and Proposals", BrookingsInstitution, 1999Regresara nota 31